Поскольку вам совершенно не нужно становиться экспертами-профессионалами срочного рынка я опишу производные инструменты (деривативы) упрощенно в том виде, который позволит понять суть их работы и риски, с ними связанные.
Форварды, фьючерсы и опционы
Прежде всего, отметим, что производные активы (к ним относятся, форвардные контракты, фьючерсы, опционы, свопы) на самом деле активами не являются. Все они представляют собой сделки купли-продажи активов, но с особыми условиями.
Допустим, у вас есть акция Газпрома, а у меня есть свободные деньги. Мы заключаем обычную сделку купли-продажи, в стиле «утром – деньги, вечером – стулья акции». Такая сделка с «мгновенным» переходом права собственности называется спотовой (от англ. spot – точка, место). Большинство сделок, которые частные инвесторы совершают на рынке ценных бумаг – это спотовые сделки. Вы таким образом покупаете акции, облигации, валюту и паи фондов…
Теперь, когда вы услышите в новостях что-то о спотовой цене нефти или газа, то будете понимать, что это – цена, по которой именно сегодня покупатель может приобрести баррель нефти или кубический метр газа.
Теперь предположим, что я хочу купить у вас акцию Газпрома, но денег для покупки сейчас у меня нет. Вот организую новый обучающий курс, заработаю, тогда и выкуплю акцию. Поэтому я предлагаю вам сейчас договориться о том, что вы продадите мне свою акцию Газпрома, но не сегодня, а 1 декабря 2022 по цене, которую мы согласуем сегодня (например, за 180 рублей).
Любая сделка с деривативами имеет срок (поэтому и рынок и инструменты называются срочными), в нашем случае это 1 декабря 2022. Этот срок также называется экспирацией (от англ. expiration – окончание срока).
Цена нашей будущей сделки с акциями (180 рублей) называется ценой исполнения или страйк-ценой (от англ. strike – заключить сделку).
Страйк-цена – это цена будущей сделки, которую мы определяем с вами сегодня при заключении контракта. Обращаю внимание, что она может не соответствовать текущей рыночной (спот) цене акции, и 1 декабря тоже может отличаться от рыночной (спот) цены на эту дату.
Например, сегодня акция Газпрома стоит 171 рубль, а первого декабря будет стоить 200 рублей. Обе эти спотовые цены никак не влияют на нашу с вами сделку.
Собственно, уже виден первый риск производных инструментов. Поскольку будущее предсказать невозможно, то для одного из нас сделка окажется невыгодной. Если акция Газпрома будет стоить 200 рублей 1 декабря, вы упустите прибыль, продав акцию мне за 180. А я смогу сразу же перепродать акцию по рыночной цене и получить прибыль 20 рублей. И наоборот, если рыночная цена акции составит 160 рублей на 1 декабря 2022, я все равно буду вынужден купить ее у вас по 180. А вы, получив от меня деньги, сможете тут же купить на рынке акцию Газпрома обратно, сэкономив 20 рублей на покупке.
Конечно, у одной стороны сразу возникает соблазн не совершать сделку, если она не выгодна. Но выполнение форвардного контакта обязательно для обеих сторон. И если вы откажетесь продавать мне Газпром 1 декабря по 180, потому что вам выгоднее продать его на бирже по спот-цене, допустим 500 рублей, я могу обратиться в суд и заставить вас выполнить обязательства по нашей сделке.
Условия форвардных контрактов ограничены только нашей фантазией. Никто не запрещает нам заключить форвард на золото с экспирацией в первое новолуние после зимнего солнцестояния со страйк-ценой, равной удвоенному квадратному корню из спот-цены базового актива за две недели до экспирации.
Проблема только в том, чтобы найти контрагента согласного с этими условиями. И с каждым новым контрагентом придется договариваться заново. Это очень неудобно.
У каждого фьючерса, как и у форвардных контрактов, есть несколько обязательных параметров.
Базовый актив – уже упомянутые акции Газпрома или других компаний, ОФЗ, индекс РТС, нефть, золото, серебро и т.п.
Экспирация или срок действия контракта. Жестко задается биржей. Если в форвардном контракте мы могли договориться о дате сделки с акциями Газпрома 1 декабря, то декабрьские фьючерсы на Газпром истекают 15 декабря, других вариантов экспирации на бирже нет.
Страйк-цена или цена фьючерса. Она определяется рынком. Платить эту сумму нужно в момент экспирации, но, чтобы гарантировать исполнение сделки, у покупателя фьючерса на счету блокируется так называемое гарантийное обеспечение (ГО), которое по размеру сильно уступает объему будущей сделки (чаще всего ГО составляет 10-50% от цены).
Фьючерс, как и форвард, обязателен к выполнению обеими сторонами.
Из-за ГО и обязательности контрактов необходимо внимательно следить за фьючерсными сделками. Ведь результат будет рассчитываться, исходя из полного объема сделки.
Если же вы хотите уменьшить свои риски и иметь возможность отказаться от невыгодной сделки, то вы можете это сделать с помощью опционов. Опционы отличаются от фьючерсов тем, что для покупателя контракта, его исполнение не обязательно.
Вместо гарантийного обеспечения в опционах покупатель сразу платит продавцу так называемую «опционную премию», которая является по сути платой за возможность отказаться от будущей сделки, если она будет невыгодна. Эта сумма никак не учитывается в будущей сделке с базовым активом.
Защита от рисков или спекуляции?
Возникает резонный вопрос, зачем вообще были придуманы эти производные финансовые инструменты? Какие задачи они решают для инвестора?
Первоначальной целью таких контрактов являлась защита от рисков. Так называемое хеджирование (от англ. hedge – ограничивать).
Умные финансисты, работающие с производными финансовыми инструментами, вскоре заметили, что раз для заключения форвардного контракта не нужно платить его полную стоимость, это ж получается кредит, причем бесплатный, в отличие от банковского.
Эта особенность срочного рынка сделала деривативы любимым инструментов спекулянтов. По экспертным оценкам только 15-20% от общего объема сделок с производными инструментами осуществляются с целью хеджирования. Остальные 80-85% — чистые спекуляции.
Вы помните, что все срочные контракты должны заканчиваться сделкой с базовым активом. Но зачем спекулянтам реально покупать золото, нефть, пшеницу, валюту и другие активы? Им важно заработать на изменении цен. Поэтому на рынке появились беспоставочные (или расчетные) производные инструменты.
При экспирации расчетного контракта сделка с базовым активом проводится виртуально, рассчитывается ее финансовый результат для каждого участника сделок, затем происходит итоговый финансовый расчет.
Плюсом расчетных производных инструментов для спекулянтов является то, что их объем ничем не ограничен. Мы можем заключить с вами расчетный контракт на 30 миллиардов акций Газпрома, несмотря на то, что их всего существует только 25 миллиардов.
Основной риск поставочных производных финансовых инструментов связан с базовыми активами. В идеале продавец фьючерса или опциона должен иметь базовые активы на балансе в достаточном количестве, чтобы закрыть сделку на дату экспирации. На практике это условия часто не выполняется и иногда может привести к серьезным проблемам. Это именно тот случай, когда можно получить убытки сильно выше 100% капитала.
У покупателей срочных инструментов свои проблемы. Во-первых, банально может не хватить денег. Если я куплю 100 фьючерсов на акции Газпрома (ГО 450 000 рублей), то 15 декабря мне нужно будет выкупить 10 000 акций. Пусть даже котировки не вырастут, мне придется доплатить (173*10 000 – 450 000) = 1 млн 280 тысяч рублей.
Во-вторых, мне может быть не нужен базовый актив, особенно, если это товар, который надо транспортировать и где-то хранить.
Для расчетных производных инструментов главной проблемой является только финансовая. Я уже писал, что в инструментях срочного рынка по определению «зашито» маржинальное кредитование, которое резко увеличивает риски. Если цена акций Газпрома упадет на 5%, то ваш убыток по фьючерсу составит 20%. А падение котировок на 25% приведет к полному исчезновению ваших средств.
К сожалению для частных инвесторов, профессиональные участники финансовых рынков (банки, брокеры, управляющие компании) постоянно используют срочные инструменты, и втягивают в эти игры нас…
Свопы и сделки РЕПО
Профессионалы не ограничиваются стандартными производными инструментами, которые мы уже рассмотрели, и создают еще более сложные финансовые конструкции. Но для частных инвесторов интересна из них лишь одна, которая называется Своп.
Например: мы сейчас покупаем актив за рубли по текущей рыночной цене (спот-сделка) и тут же обязуемся продать этот же актив через некоторое время по согласованной цене (в этой операции вы уже должны узнать форвардный контракт).
Если внимательно присмотреться к свопу и понять, когда кто кому платит, можно увидеть, что, по сути, своп – это кредит под залог активов. Чем-то похоже на ипотеку. Но есть одно важное юридическое отличие, которое и делает свопы опасным инструментом.
При обычном залоговом кредите на актив налагаются ограничения. Например, вы не можете продать квартиру в ипотеке без согласия банка. В форвардных контрактах никакого ограничения в праве собственности нет. Поэтому, купив актив по первой части сделки своп, вы можете спокойно делать с ним, что захотите, например, продать или потратить. Вопрос (и риск) лишь в том, сможете ли вы впоследствии выполнить форвардную часть сделки своп. Риски форвардных контрактов мы уже рассмотрели раньше. От перехода к своп-конструкциям эти риски никуда не делись.
Свопы являются внебиржевым инструментом, поэтому, как и в форвардах фантазия контрагентов ничем не ограничена.
Базовым активом для свопа могут быть разные финансовые инструменты, чаще всего это валюта и ценные бумаги – акции и облигации. Во втором случае традиционно такие свопы называются сделками РЕПО (от англ. repurchase agreement – соглашение об обратном выкупе).
В большинстве случаев, частным инвесторам такие сделки недоступны, с ними работают профессиональные участники рынка.
Риски для частного инвестора
Ну и какое дело тогда частным инвесторам до всех этих сложностей?! У них своих забот хватает. Ну, например, в стандартном договоре на брокерское обслуживание есть приложение, которое позволяет брокеру использовать активы клиента в сделках РЕПО.
Преподносится это, конечно, как «мы начисляем процент на остаток на брокерском счете, вам даже не нужно покупать активы» или «вы держите акции, а мы дополнительно увеличиваем их доходность». Грамотные инвесторы, правда, сразу начинают задавать вопросы, а откуда эта дополнительная доходность берется, не из воздуха же, поэтому чаще на этом приложении акцент не делается. Мало кто до него до читает, а подпишет все равно договор со всеми приложениями.
В итоге, в любой момент, брокер может совершить с вашими активами сделку РЕПО, то есть взять ваши активы (и деньги, и акции, и облигации) для своих нужд, одновременно обязуясь вернуть их обратно через какое-то время с небольшим процентом. Поскольку в таких сделках право собственности на активы полностью переходит к брокеру, если в этот момент произойдет какой-то форс-мажор, не позволяющий брокеру исполнить форвардную часть сделки (вернуть вам ваши активы), вы просто потеряете активы.
Даже если активы вам вернут, то есть нюансы…
За подобное «удовольствие» брокеры платят своим клиентам процент. Но он просто смешной по сравнению с рисками. БКС, например, предлагает от 0,01 до 0,05% годовых, Тинькофф – до 0,5% годовых. По нынешним меркам, клиенты кредитуют брокера практически бесплатно.
Поскольку такая практика выгодна брокеру, отключить сделки РЕПО не так просто. И каждый брокер изгаляется по-своему. В БКС, например, в новом личном кабинете это вообще сделать нельзя, нужно перейти в старую веб-версию, там найти пункт параметры счета и отключить брокеру возможность пользоваться вашими деньгами и активами. Причем, по непонятным мотивам данная настройка называется «размещение активов».
А в «Альфе» и «Открытии» вообще отключить РЕПО можно только через техподдержку. Но сделать это должен каждый грамотный инвестор.
Наглядный пример: .
Пирамида РЕПО
В начале 2010-х среди частных инвесторов (на самом деле – трейдеров и игроков, инвесторам такие вещи ни к чему) была популярна схема с использование сделок РЕПО для резкого увеличения доходности облигаций.
- Покупаем облигации на 100 000 рублей, можно даже ОФЗ, но лучше корпоративные или «высокодоходные» (ВДО), которые обычно именуются «мусорными».
- Закладываем эти облигации, используя механизм сделок РЕПО. Получаем за них условно 90 000 рублей.
- На эти 90 000 рублей снова покупаем те же облигации.
- Закладываем эти облигации, используя механизм сделок РЕПО. Получаем за них условно 81 000 рублей.
- Повторяем схему, пока возможно. В итоге, вложив первоначально 100 000 рублей можно стать обладателем облигаций на миллион.
Пока ключевая ставка ЦБ падала (после кризиса 2008го года ставка плавно снижалась с 13% годовых до 5,5% годовых), облигации росли в цене, и банки были счастливы кредитовать инвесторов под такой залог.
Почти все схемы с инструментами срочного рынка резко перестают работать при наступлении кризиса. Поскольку в момент кризиса происходит разбалансировка: активы падают в цене, а обязательства по форвардным контрактам остаются. В нормальной обстановке, это балансируется новыми займами, но в кризис кредиторы предпочитают получить ликвидность, а не продолжать снабжать деньгами заемщиков…
В 2014 году разразился валютный кризис, ставка была резко поднята до 17%, и даже короткие ОФЗ скорректировались вниз на разницу (17-5=12%). Облигации с длинным сроком погашения, корпоративные облигации и ВДО упали в цене еще сильнее.
Профессиональные участники финансовых рынков очень не любят терять деньги, предпочитая перекладывать эти риски на своих контрагентов. Поэтому, как только залог стал обесцениваться, банки и брокеры потребовали с инвесторов довнести суммы на счет, чтобы стоимость залога снова стала соответствовать сумме выданного кредита.
А если денег инвестор не вносит, его позиции принудительно закрываются по текущим ценам.
На практике до убытков выше 100% инвесторов не доводили, банки же не хотят связываться с выбиванием долгов с разорившихся инвесторов. Маржин-коллы наступали раньше этого кризисного момента, но потери 80-100% капитала в этой схеме были не редкостью…
Каждое поколение трейдеров-самоучек изобретает финансовые велосипеды с завидной регулярностью, совершая открытия «уникальных возможностей на рынке», известные почти сотню лет.
…
Он все время опасался, как бы на бирже не произошел крах, ибо это привело бы к падению всех имевшихся у него ценностей и вдобавок от него еще потребовали бы покрытия задолженности. Правда, тогда никакой бури не предвиделось, и Каупервуд надеялся, что избегнет катастрофы, но все же не хотел слишком распылять свои средства.
….
Летом 1871 года, когда Каупервуду было около тридцати четырех лет, его банкирская контора оценивалась в два миллиона долларов, из которых едва ли не полмиллиона принадлежали ему лично, и, судя по перспективам, открывавшимся перед ним, он в скором времени мог стать соперником любого американского богача. … Задолженность Каупервуда различным банкам, зависевшая от того, какие из его ценностей находились в закладе, колебалась от семисот до восьмисот тысяч долларов. … Если же – как это делалось почти всегда – он заложил бы свои акции в банке, а полученные под них деньги использовал в других сделках, то при резком падении курса его акций банк, отстаивая свои интересы, потребовал бы добавочного обеспечения или даже полного покрытия задолженности. А это уже значило бы, что его афера потерпела крах и ему самому грозит банкротство…
Беда обрушилась нежданно, как гром среди ясного неба и вне всякой зависимости от человеческой воли или намерений. Вначале это был всего только пожар, к тому же случившийся вдали от Филадельфии, – знаменитый чикагский пожар 7 октября 1871 года… В понедельник новости стали поступать непрерывным потоком. Тотчас же держатели акций и облигаций – железнодорожных, государственных, городских, иными словами, ценностей всех видов и разрядов – начали выбрасывать их на рынок, с целью выручить наличные деньги. Банки, естественно, стали требовать погашения ссуд, и в результате на фондовой бирже возникла паника, по своим размерам равная «черной пятнице», случившейся за два года до того в Нью Йорке.»
Книга «Финансист» написана в 1912 году и рассказывает о событиях 1860-1870х годов. Если вы читали, то должны помнить, что кризис привел не только к разорению Каупервуда, но и к тюремному заключению, так как в поисках ликвидности для покрытия маржин-коллов он совершал незаконные сделки с государственными ценными бумагами.
Смотрите, куда вы инвестируете
Если бы моя задача заключалась в том, чтобы сказать вам «Отключите опции овернайт и РЕПО на своем брокерском счете», я мог бы и не писать длинное вступление с обзором работы срочных инструментов.
Но к сожалению, схемы с деривативами могут быть использованы в фондах. Много ли инвесторов знакомится с инвестиционной декларацией фонда, прежде чем покупать его в свой портфель?
В телеграм-канале «Будни грамотного инвестора» я привел подборку случаев, когда на инструментах срочного рынка обжигались профессионалы, а с ними и обычные инвесторы теряли свои деньги.
- 29 сентября 2008 года паи фондов под управлением «Юниаструм банка» . Даже «фонд золота» на самом деле использовал сделки РЕПО для увеличения доходности.
- Британскую пенсионную систему от полного краха в октябре 2022 года .
- «Надежный» фонд облигаций FXRB в марте 2022 года .
- . Не спасли его даже консультанты — Нобелевские лауреаты по экономике за исследования механизма ценообразования деривативов.
- Фонды XYLD и QYLD платят дивиденды ежемесячно и их дивидендная доходность составляет 10-12% годовых.
- Как
Оставьте профессиональные инструменты профессионалам! Частному грамотному инвестору вполне достаточно базовых финансовых активов.